“Supe que lo sencillo no es lo necio, que no hay que confundir valor y precio”. Así reza una estrofa de una canción de Joan Manuel Serrat. Y fue con esta misma idea con la que Gabriel Gasave inició su conferencia “Lo que se ve y lo que no se ve en la economía”. Y mientras él desarrollaba su charla, yo no dejaba de pensar en esa primera idea que los consultores especializados en valoración de empresas tenemos muy claro, pero que otros consultores contables y financieros no tanto.
¿Qué es en sí el valor? El valor se puede definir como una cualidad que confiere a las cosas, una estimación, ya sea positiva o negativa. En economía, el valor refiere a una magnitud, muy comúnmente monetaria, con la cual se miden los distintos bienes económicos, de acuerdo con su utilidad. Pero tal utilidad es determinada por quien usa o deja de usar ese bien. Así, un hombre sediento en el desierto estaría dispuesto a deshacerse de un lingote de oro a cambio de un vaso con agua, mientras que habrá otro hombre dispuesto a entregar un vaso con agua a cambio de un lingote de oro. Cada uno valora más lo que desea recibir que lo que entrega.
En este sentido, la respuesta a la pregunta del título de este artículo, apunta más a un valor de intercambio, que a un valor en base a la utilidad o provecho que se puede obtener mediante el uso de este bien, en este caso, una empresa. Sin embargo, el provecho de este bien llamado empresa tiene que analizarse desde la óptica de quien vende la empresa (para quien vale más el dinero a recibir que la empresa en sí) así como de quien la compra (para quien vale más la empresa que el dinero a pagar). Así, podríamos tener, para una misma empresa, valorada bajo la misma técnica y con los mismos datos, dos valoraciones distintas, lo que generaría un rango de valores.
En efecto, cuando se valora una empresa, se genera justamente un rango de valores, donde se tiene un valor mínimo y un valor máximo. Pero aquí entra en juego otro aspecto fundamental del valor: la razonabilidad. Para el comprador, es totalmente irrazonable pagar el valor máximo del rango, mientras que para el vendedor, es totalmente irrazonable aceptar el valor mínimo de ese rango. Por eso, se debe buscar como valor de intercambio, el valor que sea el más razonable para ambas partes. Tal valor razonable se conoce como Precio.
De acuerdo a las NIIF, se define el Valor Razonable como el precio que se recibiría por vender un activo o que se pagaría por transferir un pasivo en una transacción ordenada entre participantes de mercado en la fecha de la medición. Por ende, el precio es siempre el valor más razonable, por cuanto una parte está dispuesta a entregarlo, mientras que la otra está dispuesta a recibirlo. Así, el ejercicio de la valoración de empresas consiste en encontrar un rango razonable de valores de entre los cuales, vendedor y comprador se pondrán de acuerdo y escogerán uno de tales valores, como el precio de intercambio.
En la práctica, he encontrado que la forma más común de generar un rango de valores, es la de utilizar diferentes métodos de valoración de empresa. Hacer esto es un error y voy a explicarles por qué. Para empresas no cotizadas en Bolsa de Valores, la metodología más utilizada es la de Descuento de Flujos de Caja (DFC), para lo cual se proyecta un flujo de efectivo y se lo descuenta a una tasa de costo de capital, la cual representa el rendimiento mínimo exigido a la empresa en función de los riesgos que ésta asume. Otra metodología utilizada es la de Creación de Valor (CV), por la cual a las utilidades proyectadas, se resta el costo monetario de las fuentes de financiamiento, es decir el costo de la deuda (gastos financieros) más el costo del patrimonio (que no es lo mismo que los dividendos), y si al final de esta resta sigue existiendo una utilidad, entonces la empresa sí crea valor.
Pues bien, para aplicar la metodología de DFC, se debe considerar que existe tres flujos de efectivo, cada uno con su propia tasa de costo de capital, y cada tasa puede ser calculada de forma diferente, lo cual da como resultado seis métodos de DFC, más un método adicional que evalúa dos flujos de efectivo bajo una misma tasa. Para aplicar la metodología de CV, existe cinco formas de establecer la creación de valor y cada una tiene de entre dos a tres formas de cálculo, dando un total de trece métodos de CV. En total, serían nada menos que 20 métodos de valoración, los cuales todos deben obtener exactamente el mismo valor de la empresa, usando los costos de capital apropiados. Esta afirmación la hago en base de mi propia tesis de postgrado donde utilicé los 20 métodos y obtuve exactamente el mismo resultado. Dicho esto, no se debería utilizar diferentes métodos de valoración para generar los rangos de valoración, pues todos los métodos deben dar el mismo resultado, y si no es así, es porque algo estamos haciendo mal en el cálculo.
Fernando Romero M. 